El cambio está en el aire…

Por: Dave Lafferty, Estratega en jefe de mercados de Natixis IM

Un Año de Transición

A finales de noviembre difundimos nuestro Panorama del 2019 para la economía global y mercados de capital. Con los años, esto se ha vuelto un ejercicio más difícil, no solo porque los mercados y la geopolítica cada vez son más complejos e inciertos. La causa real por la que se ha convertido en un gran esfuerzo está en el ADN de los mercados. Creemos que con frecuencia resulta difícil acertar en cuanto a compromisos tácticos y eludir los tiempos del mercado, por lo que nuestra visión tiende a evolucionar más lentamente. Para ilustrar lo anterior, mantenemos la cautela, pero no una postura a la baja a medida que avanza el 2019 – una visión que hemos conservado por algún tiempo.

Sin embargo, si bien nuestra opinión del panorama general no ha cambiado mucho, una visión más cercana revela cambios importantes, y destaca nuestra expectativa de un 2019 como un año de transición para los inversionistas.

El Cambio está en el Aire

A continuación, presentamos cinco áreas donde nuestra visión económica y de capital está cambiando con respecto a los años recientes:

#1 Crecimiento – Durante la mayor parte de la recuperación y expansión posterior a la crisis financiera global, el crecimiento ha sido positivo pero lento. Por mucho, nuestra proyección para cada uno de los últimos años era que el crecimiento seria sólido y seguiría una trayectoria modestamente al alza – nada espectacular, pero el movimiento parecía acelerarse en la dirección correcta. En retrospectiva, 2018 fue probablemente el ápice de este crecimiento en EEUU, recargado por el recorte fiscal y la ley presupuestal bipartita masivamente expansionista. Igualmente, el crecimiento en la zona euro, según cálculos en PIB real y otras métricas en la actividad, parece haber llegado a máximos en el 4T de 2017. Lo mismo puede decirse de Japón.

 

Fuente: Bloomberg, Natixis Investment Strategies Group, 4T:2015–4T:2019 (trimestral).

Estimación del consenso de Bloomberg para 4T:2018–4T:2019.

 

 

 

Como ya apuntamos en nuestro panorama del mes pasado, percibimos esta desaceleración como un cambio inevitable a partir de datos por encima del potencial y un crecimiento insostenible y hacia niveles más naturales a largo plazo. Esto no implica, todavía, que una recesión sea inminente. Sin embargo, sí juega un papel clave en los demás cabios importantes que anticipamos en el horizonte.

#2 Tasas de Interés – Como la mayoría de los observadores, hemos estado anticipando mayores rendimientos en los bonos del Tesoro de EEUU durante un tiempo. Sin embargo, el alza cíclica en las tasas no logró materializarse en el 2014, 2015, y la mayoría del 2016 – hasta la elección del Presidente Trump en noviembre. Una economía fortalecida en conjunto con las políticas expansionistas de Trump finalmente intervino para elevar las tasas en 2017– 2018, pero creemos que esto ya no será el caso por un tiempo.

 

 

Fuente: Bloomberg, Natixis Investment Strategies Group, diciembre 2015 – noviembre 2018 (mensual).

 

 

 

Habiendo alcanzado lo que creemos es un máximo provisional en crecimiento global a principios del año, pensamos que las tasas probablemente bajarán o se quedarán dentro del rango. Los principales impulsores de esta visión incluyen un crecimiento decelerado global que añade presión a la baja en las tasas reales y precios del petróleo más bajos, lo que reduce las expectativas de inflación. Si bien no creemos que las tasas de desplomarán, por primera vez en muchos años no vemos un gran riesgo para los bonos a partir de un alza en los rendimientos. Como resultado, cada vez nos preocupa menos el riesgo estructural en los plazos. En palabras más simples, no tememos a un riesgo de menor duración y ya no nos disgusta el perfil de retorno de los bonos de alta calidad.

Sin embargo, hay una advertencia: esto es en su mayoría el caso con los bonos del Tesoro estadounidense. En Europa, los bonos enfrentan una mayor presión ya que la política de tasas de interés cercanas al -cero (ZIRP) ha mantenido al rendimiento real de los bonos europeos artificialmente suprimido por más tiempo – por lo que estos tienen más distancia que cubrir en su camino a la normalización. Si bien no esperamos que el crecimiento o la inflación impulsen el rendimiento de los bonos al alza en Europa, el cese de nuevas compras de activos por el Banco Central Europeo significa un terreno más difícil para los inversionistas en renta fija en la eurozona.

 #3 Dólar – En concordancia con un crecimiento más sólido en EEUU, el aumento en los diferenciales de las tasas de interés, y una más política más agresiva del banco central hemos mantenido por lo general una postura ascendente hacia el dólar durante la mayor parte del último lustro. Esto ha demostrado ser atinado en cuatro de estos cinco años con el 2017 como la única excepción.

Ahora, con la ralentización del crecimiento en EEUU a partir de un máximo y la tendencia de la Reserva Federal a ser más dovish(más moderada), las ganancias del dólar se ven menos certeras. Al igual que nuestra visión en cuanto a los rendimientos en EEUU, no anticipamos una caída del dólar. Más probablemente, permanecerá dentro del rango mientras que los mercados observan y esperan a ver quién pedalea más rápido – Powell o Draghi. Entonces, ¿Cuál es el gran cambio? Por primera vez en cinco años, nuestra postura en cuanto al dólar no es al alza.

#4 La Fed – Desde la concepción del “Dot Plot,” se ha vuelto común monitorear la divergencia entre la trayectoria de las tasas prevista por la Fed y los pronósticos del mercado como indican los futuros de Fondos de la Fed. Analizando en retrospectiva hasta el 2015, el mercado, según las consideraciones de los futuros de Fondos de la Fed, usualmente ha tenido menos fe en la capacidad de la Fed para elevar realmente las tasas, proyectando una trayectoria más lenta y superficial para los aumentos. Hasta ahora, la Fed ha ganado esta batalla, elevando las tasas metódicamente durante los últimos tres años, sin importar la volatilidad del mercado, los impactos geopolíticos y, más recientemente, los desacuerdos presidenciales.

Actualmente, sin embargo, pensamos que esto ha cambiado. Todavía había una brecha significativa entre las expectativas del mercado – por menos de dos alzas el año próximo– versus la táctica o Dot Plot de la Fed de tres aumentos. Sin embargo, en conjunto con el alza de más reciente, la Fed ha empezado a reducir dichas proyecciones un poco. Este es un cambio significativo porque por durante los últimos tres años el mercado ha tenido que alcanzar a la perspectiva de la Fed para 2019, y pensamos que la Fed deberá bajar su postura hasta emparejar a la visión del mercado.

#5 Volatilidad – Durante años, una extraordinaria política monetaria combinada con el sólido aumento en las ganancias ha suprimido artificialmente la volatilidad de la renta variable, y 2017 fue uno de los años más tranquilos en la historia. En este entorno de volatilidad históricamente baja, nuestras perspectivas anuales han exigido consistentemente una reversión precipitada hacia niveles de volatilidad más altos.

Sin embargo, a medida que se acercaba el 2019, esperábamos que las subidas de volatilidad de enero–febrero y octubre–diciembre de 2018 hayan fijado un límite más alto –el cual refleja bastante un nivel básico más apropiado de incertidumbre en los mercados en el futuro. Además de un umbral más alto, sospechamos que el mercado empezará a sufrir de una cierta fatiga por el riesgo geopolítico. Si bien los inversionistas se han sentido fuera de su balance a causa de guerras comerciales, aranceles y twits, creemos que estos eventos están empezando a perder su capacidad de impacto.

De todos modos, existe aún bastante margen para una volatilidad más alta, especialmente si la economía desfallece más de lo esperado o si la Fed se pasa de estricta. Pero por primera vez en varios años, no vamos a predecir un aumento drástico en los niveles de volatilidad en un futuro. Esto es una buena noticia. En cuanto a la mala, los niveles actuales de volatilidad todavía pueden afectar la confianza de los inversionistas.

Para los inversionistas, estos cambios, junto con la reciente venta masiva en el mercado, ofrecen una buena oportunidad para revisar las asignaciones de su portafolio con miras al nuevo año.